同樣，根據(jù)JPMKinexys官網(wǎng)的介紹，存款Tokens是一種由銀行發(fā)行的電子支付工具，代表客戶已存入的資金。它可部署在公有或私有Blockchain網(wǎng)絡(luò)上，并可在發(fā)行銀行的直接客戶及其符合條件的客戶之間轉(zhuǎn)讓。

(www.jpmorgan.com/kinexys)

JPMorgan在其Tokens化平臺Kinexys上推出了其存款Tokens——JPMD，該試點是Kinexys自2019年以來在Crypto領(lǐng)域持續(xù)創(chuàng)新的延續(xù)。最初，Kinexys在私有許可鏈上推出了“Kinexys數(shù)字支付Blockchain存款賬戶”，而JPMD則是摩根大通首次在公有Blockchain上提供的產(chǎn)品，旨在為機構(gòu)客戶提供一種區(qū)別于穩(wěn)定幣的數(shù)字現(xiàn)金方案。

JPMD與KinexysBlockchain存款賬戶有何不同？KinexysBlockchain存款賬戶運行在Kinexys自有的私有許可鏈上，僅面向JPMorgan的機構(gòu)客戶。JPMD則設(shè)計用于外部Blockchain（包括公有鏈），未來可持有在摩根大通機構(gòu)客戶的合格下游客戶手中。目前平臺上已經(jīng)有超過1.5萬億的交易量，并且每天有約20億的交易量。

JPMD與穩(wěn)定幣有何區(qū)別？JPMD以及更廣泛的“存款Tokens”繼承了穩(wěn)定幣的突出特性——尤其是可編程的點對點支付能力，因此兩者在應(yīng)用場景上高度重疊。但存款Tokens在計息方式、存款屬性等關(guān)鍵方面與穩(wěn)定幣不同：客戶可把JPMD視同普通存款產(chǎn)品列入資產(chǎn)負(fù)債表（具體會計處理需與審計師確認(rèn)）。此外，JPMD與摩根大通傳統(tǒng)銀行系統(tǒng)深度整合，有助于消除客戶的流動性孤島。

JPMD讓摩根大通的機構(gòu)客戶能夠使用鏈上現(xiàn)金方案參與公有Blockchain交易，該方案與其現(xiàn)有銀行基礎(chǔ)設(shè)施無縫銜接。在支付層面，JPMD突破了傳統(tǒng)金融基礎(chǔ)設(shè)施的局限，提供7×24×365的跨境結(jié)算，并支持自動觸發(fā)交易，顯著提升效率。二、全球Crypto格局2.1數(shù)字支付系統(tǒng)的演進(jìn)

為滿足鏈上對穩(wěn)定且具備流動性價值的需求，各種Crypto解決方案應(yīng)運而生，它們在發(fā)行人、權(quán)利主張、準(zhǔn)備金特征及監(jiān)管要求等方面呈現(xiàn)出不同形態(tài)。本文所泛稱的“Crypto”主要包括以下幾類：

Blockchain存款（Blockchain-BasedDeposits），即由持牌存款機構(gòu)基于分布式賬本發(fā)行的存款，包括存款Tokens，屬于商業(yè)銀行貨幣的一種；

穩(wěn)定幣，旨在相對外部參考資產(chǎn)保持價值穩(wěn)定、為Blockchain原生支付及流動性需求提供替代價值儲存手段的數(shù)字資產(chǎn)；

央行Crypto（CBDC），由央行發(fā)行的國家貨幣數(shù)字形態(tài)，屬于央行貨幣。

隨著更多機構(gòu)考慮Tokens化，可能出現(xiàn)其他適用于不同場景的替代Crypto方案，例如Tokens化貨幣市場基金。本文并未窮盡所有新興替代品，但指出本文提出的可比考量同樣適用于審視其他擬議的Crypto替代方案。2.2Blockchain存款（Blockchain-BasedDeposits）

Blockchain存款指在Blockchain上記錄的、對持牌存款機構(gòu)的存款債權(quán)，金額確定。它們是以新形式記載的，在經(jīng)濟(jì)上等價于現(xiàn)有存款的資產(chǎn)，可用于支付、數(shù)字資產(chǎn)間交易結(jié)算，并普遍作為Blockchain賬本上的價值儲存和交換手段。

以這種方式運用Blockchain技術(shù)，使商業(yè)銀行貨幣支付能夠受益于可編程性、即時且原子的交易結(jié)算，以及對交易狀態(tài)更高的透明度。這些特性有助于解決流動性管理和跨境支付中的常見痛點。

Tokens化存款（TokenizingDeposits）的目標(biāo)是額外創(chuàng)造可編程貨幣，使其能夠在智能合約框架內(nèi)使用，從而實現(xiàn)更高效的交易和更精細(xì)的支付控制。根據(jù)Tokens化存款的設(shè)計和結(jié)構(gòu)，銀行存款人可在DLT網(wǎng)絡(luò)及其參與商業(yè)銀行內(nèi)實現(xiàn)存款與數(shù)字資產(chǎn)Tokens之間的互換性。在政府代金券試點項目中，星展銀行以Tokens化存款的形式發(fā)行了數(shù)字新加坡元。

——新加坡金管局（MAS），ProjectOrchid（2022年）

（一）是基于賬戶還是基于Tokens；

（二）是否在Blockchain上“原生”。

本文中，“原生”指價值直接記錄在Blockchain上，且Blockchain被視為首要記錄；“非原生”則指價值鏡像自鏈外，其最終權(quán)威記錄存在于鏈下系統(tǒng)。

基于賬戶的Blockchain存款是指傳統(tǒng)存款機構(gòu)持有的存款，以賬戶余額的形式記錄在基于Blockchain的賬本系統(tǒng)中，存款機構(gòu)對該賬戶余額向賬戶持有人承擔(dān)負(fù)債責(zé)任；而基于Tokens的Blockchain存款則是由存款機構(gòu)在Blockchain上發(fā)行的可轉(zhuǎn)讓Tokens，代表對該機構(gòu)特定金額存款的債權(quán)，發(fā)行機構(gòu)對Tokens持有人承擔(dān)對應(yīng)法幣金額的兌付責(zé)任。

原生Blockchain存款以Blockchain作為主要記賬賬本，在出現(xiàn)記錄不一致時，以Blockchain記錄為最終依據(jù)；非原生Blockchain存款則是將Blockchain作為鏈外賬本的鏡像，在出現(xiàn)不一致時，以鏈外記錄為最終依據(jù)。

與傳統(tǒng)存款一樣，存款Tokens體現(xiàn)的是對發(fā)行存款機構(gòu)的債權(quán)。因此，它們應(yīng)當(dāng)適用于當(dāng)今針對吸收存款銀行所設(shè)定的流動性要求和風(fēng)險管理標(biāo)準(zhǔn)——這些標(biāo)準(zhǔn)旨在保障以非Blockchain方式記錄的存款之安全與穩(wěn)健。此外，若該存款機構(gòu)已被納入存款保險體系，且產(chǎn)品符合保險計劃的各項要求，Tokens持有人亦可同等享有存款保險保障。

我們已經(jīng)擁有一種高效的Crypto形式；我們只需將其適配到新環(huán)境中即可。過去一個世紀(jì)，中央銀行的行動造就了一個運作良好的銀行和支付體系。既然如此，為何不利用這一體系，發(fā)行Tokens化存款呢？

商業(yè)銀行以部分準(zhǔn)備金的形式為客戶持有存款，避免流動性被鎖定。這些銀行存款支撐著銀行對實體經(jīng)濟(jì)的貸款投放，以及貨幣政策的傳導(dǎo)。銀行存款還具備其他一系列吸引人的特點：它們由受監(jiān)管的金融機構(gòu)發(fā)行，并受到存款保險的保護(hù)（最高25萬美元），因此極為安全。此外，銀行還協(xié)助執(zhí)行旨在降低犯罪活動（如*洗*錢）風(fēng)險的政策。”

——紐約聯(lián)儲工作人員，《支付的未來不是穩(wěn)定幣》（2022年）三、存款Tokens的用例

存款Tokens通過引入高級可編程特性、可與其它數(shù)字資產(chǎn)進(jìn)行原子交換的能力，以及在共享或通用賬本上轉(zhuǎn)移商業(yè)銀行資金（這些賬本可提供更高的交易透明度和7×24小時轉(zhuǎn)賬服務(wù)），能夠改善商業(yè)銀行貨幣在傳統(tǒng)支付和流動性管理中的諸多用途。

無論在公有鏈還是許可鏈環(huán)境中，存款Tokens都可作為穩(wěn)定幣的現(xiàn)實替代物，并可在適用于現(xiàn)代銀行業(yè)的監(jiān)管與商業(yè)框架內(nèi)自然推出。其設(shè)計目標(biāo)是在既定的銀行監(jiān)管體系內(nèi)（為銀行及其客戶提供明確性），滿足對Blockchain支付技術(shù)的大規(guī)模需求，實現(xiàn)更快速、成本更低且功能更先進(jìn)的解決方案。主要用例包括：3.1支付

當(dāng)今資金轉(zhuǎn)賬的運作模式采用“信息流”與“價值流”分離、并由金融機構(gòu)居中中介的方式。不同銀行系統(tǒng)之間通常需依次傳遞指令，以分段推動資金移動，信息流總是先于價值流到達(dá)每一道中介節(jié)點。這一過程依賴一張由眾多中間機構(gòu)組成的網(wǎng)絡(luò)，將付款人賬戶所在機構(gòu)與收款人信息所在機構(gòu)連接起來。

存款Tokens則把支付指令中的信息與價值轉(zhuǎn)移合二為一。因此，當(dāng)存款Tokens部署在能夠連接付款人與收款人的共享Blockchain基礎(chǔ)設(shè)施上時，便可減少對傳統(tǒng)第三方中介的依賴——這些中介原本需在多套銀行系統(tǒng)之間對分離的價值流與信息流進(jìn)行對賬。

通過將中介環(huán)節(jié)剔除，存款Tokens可實現(xiàn)資金直接的點對點轉(zhuǎn)移，其中也包括銀行間的轉(zhuǎn)賬，最終使鏈外客戶受益。在這一點對點模式下，銀行的角色從“對每一筆交易進(jìn)行直接中介與清算”轉(zhuǎn)變?yōu)椤霸诖婵頣okens的設(shè)計中嵌入控制措施，并在其選擇的發(fā)幣環(huán)境中（如適用）構(gòu)建可信賴的資金轉(zhuǎn)移環(huán)境”。

(KinexysDigitalPayments)

發(fā)行存款Tokens的銀行，還很可能將其傳統(tǒng)銀行系統(tǒng)與發(fā)行存款Tokens的Blockchain賬本之間實現(xiàn)互操作。特別是機構(gòu)客戶與企業(yè)客戶，將能夠在舊有系統(tǒng)與Blockchain之間更無縫地互操作，從而優(yōu)化庫存現(xiàn)金管理，減少因多日結(jié)算而被鎖定的“被困流動性”。

存款Tokens還能夠進(jìn)一步支撐數(shù)字空間內(nèi)的經(jīng)濟(jì)活動——包括在“Web3經(jīng)濟(jì)”中，大量經(jīng)濟(jì)活動發(fā)生在共享賬本之上，而Tokens化資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移則通過存款Tokens完成結(jié)算。上述直接、即時且原子的點對點交換，將促成這一數(shù)字經(jīng)濟(jì)，因為它們不再依賴中介來另行編排信息與價值的交換。

跨境支付尤其是一個JPMorgan預(yù)計會顯著受益于“在共享賬本上合并信息與價值”的領(lǐng)域。2020年，全球跨境資金流動規(guī)模達(dá)23.5萬億美元，卻耗費了1,200億美元成本，且平均需2–3天才能完成結(jié)算。JPMorgan估計，若采用多幣種央行Crypto（CBDC），可將成本削減80%，降至約200億美元；而存款Tokens亦能通過降低費用、縮短結(jié)算時間、減少對手方風(fēng)險并實現(xiàn)更直接的資金轉(zhuǎn)移，釋放出類似的效益。3.2可編程貨幣

存款Tokens的可編程特性能夠為支持現(xiàn)有存款業(yè)務(wù)帶來創(chuàng)新解決方案，例如在智能合約層面基于特定條件實現(xiàn)資金的有條件劃轉(zhuǎn)，以及為相關(guān)銀行服務(wù)提供支持，如日內(nèi)有條件放貸決策或利息支付的發(fā)放。

當(dāng)存款Tokens與銀行體系整合并具備可編程性時，能夠通過自動化手工流程、實現(xiàn)無需人工干預(yù)的復(fù)雜交易邏輯，并降低人為錯誤或延誤的風(fēng)險，從而帶來新的效益。這種自動化不僅提升了支付執(zhí)行效率，還改善了流動性與抵押品管理，以及包括賬務(wù)核對在內(nèi)的其他流程。減少人工直接參與也會引入新的風(fēng)險，例如因軟件缺陷導(dǎo)致未被發(fā)現(xiàn)的錯誤，以及一定的功能限制。因此，智能合約應(yīng)經(jīng)過審查與審計，并對潛在問題進(jìn)行修正。當(dāng)今銀行機構(gòu)在提供服務(wù)過程中，已常規(guī)性地開發(fā)并使用復(fù)雜軟件，其做法受到風(fēng)險管理委員會監(jiān)督的技術(shù)風(fēng)險管理標(biāo)準(zhǔn)約束。此類專業(yè)能力及風(fēng)險管理實踐亦涵蓋可編程解決方案的穩(wěn)健開發(fā)，正如銀行開發(fā)或采用的任何其他軟件一樣。3.3協(xié)議交互

除存款Tokens自身的可編程性外，相較于基于賬戶的存款，存款Tokens也更適合與某些智能合約協(xié)議進(jìn)行交互。近期，摩根大通與SBI在新加坡金管局“ProjectGuardian”框架下進(jìn)行的一項試點交易，展示了存款Tokens與智能合約協(xié)議在機構(gòu)級應(yīng)用中的可行性。該交易使用了一種經(jīng)過修改的去中心化金融（DeFi）協(xié)議，執(zhí)行了涉及摩根大通發(fā)行的SGD存款Tokens與SBI發(fā)行的JPYTokens化資產(chǎn)的外匯交易。協(xié)議的使用可能成為實現(xiàn)自動化與互操作性某些優(yōu)勢的另一途徑，尤其是在需要應(yīng)用共同規(guī)則的多方交易場景中。3.4交易與結(jié)算

隨著資產(chǎn)可被碎片化、轉(zhuǎn)移更加便捷，以及跨機構(gòu)、跨機構(gòu)級DeFi協(xié)議的互操作性成為可能，Blockchain上Tokens化資產(chǎn)的交易與結(jié)算將愈發(fā)重要，從而帶來市場效率的實質(zhì)性提升。JPMorgan已經(jīng)看到，超越加密資產(chǎn)本身的Tokens化資產(chǎn)市場正在增長并被廣泛研究，范圍涵蓋傳統(tǒng)證券、大宗商品、房地產(chǎn)乃至藝術(shù)品，均印證了這一趨勢：

摩根大通Kinexys數(shù)字資產(chǎn)平臺自2020年11月上線以來，已處理超過4,300億美元的回購交易；

上文提及的“守護(hù)者計劃”（ProjectGuardian）探索了銀行存款的Tokens化；

歐洲投資銀行于2021年實驗性發(fā)行了一億歐元的Tokens化債券；

部分司法管轄區(qū)正在審視監(jiān)管框架，以容納Tokens化資產(chǎn)及分布式賬本技術(shù)（DLT）在受監(jiān)管金融服務(wù)中的運用，例如歐盟的“DLT試點制度”，旨在推動DLT在符合金融工具標(biāo)準(zhǔn)的數(shù)字資產(chǎn)發(fā)行、交易與結(jié)算中的使用。

存款Tokens提供了一種Blockchain原生的手段，可使用商業(yè)銀行貨幣在這些日益壯大的Tokens化資產(chǎn)市場中“原子化”——即同時且近乎即時地——結(jié)算交易，徹底消除因?qū)κ址竭`約或無法交付資產(chǎn)而導(dǎo)致交易部分未結(jié)算的風(fēng)險。即使某筆交易并不具備原子結(jié)算的前提條件，存款Tokens仍可通過更高效的軌道實現(xiàn)極快速甚至即時的結(jié)算，正如前文支付部分所述。由存款Tokens驅(qū)動的原子結(jié)算與即時結(jié)算共同作用，可縮短資產(chǎn)交付與付款之間的時間差，從而降低因延遲帶來的對手方風(fēng)險，并減少資產(chǎn)托管與交易對賬的需求。

存款Tokens與銀行業(yè)的天然集成，使其成為大型實體在鏈上鏈下優(yōu)化商業(yè)銀行貨幣流動性的便利支付或結(jié)算工具，用戶可在非Tokens化存款與存款Tokens之間輕松互換。與傳統(tǒng)金融體系的這一集成，還使存款Tokens能夠應(yīng)用于復(fù)雜、機構(gòu)級的場景——交易方希望獲得發(fā)行方提供的高級別保障、客戶服務(wù)與保護(hù)，或交易本身需與其他金融服務(wù)進(jìn)行深度整合。

JPMorgan承認(rèn)，對于一項通常與“去中心化金融（DeFi）”運動——其宗旨正是消除對機構(gòu)依賴——聯(lián)系在一起的技術(shù)而言，“與傳統(tǒng)金融服務(wù)整合”或許是一個看似矛盾的因素。盡管DeFi是Blockchain的一種用途，且擁有自己活躍的用戶群體，但JPMorgan相信，對“能夠使用Blockchain的集中式金融服務(wù)”的需求仍將持續(xù)旺盛：無論這些服務(wù)是出于運營效率與高級可編程性的考慮，還是作為在鏈上發(fā)行Tokens化資產(chǎn)（包括類貨幣工具）的“信任錨”。機構(gòu)客戶調(diào)研進(jìn)一步佐證了與傳統(tǒng)金融整合的重要性：受訪者表示越來越愿意在Blockchain上使用數(shù)字現(xiàn)金，但同時也將“與現(xiàn)有基礎(chǔ)設(shè)施的互操作性”以及“缺乏可信賴機構(gòu)提供的解決方案”列為首要關(guān)切。3.5抵押品

作為商業(yè)銀行貨幣的另一種形態(tài)，存款Tokens還可成為向傳統(tǒng)資產(chǎn)市場及數(shù)字資產(chǎn)市場提供現(xiàn)金抵押品的新工具。例如，存款Tokens可被用作抵押品，在Blockchain上為各類金融工具（包括衍生品）實現(xiàn)近乎即時的結(jié)算。此類抵押結(jié)構(gòu)還能通過“在相關(guān)交易于當(dāng)日內(nèi)完成時，實時且自動地轉(zhuǎn)移抵押品”來提升日內(nèi)流動性。

現(xiàn)有銀行風(fēng)險管理實踐：

一般性風(fēng)險管理實踐，例如對資金與貸款設(shè)置集中度上限并實行分散化、計提信貸損失準(zhǔn)備、評估市場風(fēng)險敞口以及操作風(fēng)險管理；

由消費者金融保護(hù)局（CFPB）制定的消費者監(jiān)管與法規(guī)；

開展壓力測試，針對嚴(yán)重不利情景校準(zhǔn)資本緩沖要求；

強化流動性及整體風(fēng)險防控，包括金融穩(wěn)定監(jiān)督委員會（FSOC）制定的公司治理相關(guān)規(guī)則；

制定恢復(fù)與處置計劃，以便在逆境中維持資本充足并擺脫財務(wù)困境；

授予美國聯(lián)邦存款保險公司（FDIC）與聯(lián)邦儲備系統(tǒng)“有序清算權(quán)”，可在銀行倒閉時依法向股東與債權(quán)人分?jǐn)倱p失。

存款Tokens尚處于發(fā)展初期，因此缺乏足夠數(shù)據(jù)展示其行為特征。然而，它們被設(shè)計為傳統(tǒng)存款在Blockchain上的延伸，因為Tokens本身即代表對發(fā)行銀行的存款債權(quán)。對歷史數(shù)據(jù)的分析顯示，盡管曾出現(xiàn)低利率甚至負(fù)利率環(huán)境，并且實時全額結(jié)算、快捷支付等創(chuàng)新加快了支付速度，傳統(tǒng)存款仍一直是商業(yè)銀行在整個經(jīng)濟(jì)周期中穩(wěn)定且可靠的資金來源。

在過去20年的經(jīng)濟(jì)與技術(shù)變遷中，銀行存款表現(xiàn)出韌性。美國存款持續(xù)增長；歐盟存款在全球金融危機與歐元區(qū)危機后增速放緩，但近年來仍保持增長趨勢。下圖為美國與歐盟銀行存款總額

上圖為美國商業(yè)銀行存款變動。近50年來，盡管經(jīng)歷經(jīng)濟(jì)事件與支付技術(shù)變革，美國商業(yè)銀行存款的變動幅度仍保持相對穩(wěn)定。

存款Tokens可能因新增功能并被特定用戶群體采用，而表現(xiàn)出與傳統(tǒng)存款不同的行為特征。例如，其可編程性與即時結(jié)算等技術(shù)特性，大概率會使存款Tokens的流轉(zhuǎn)速度高于傳統(tǒng)存款。然而，流速提升并不一定改變對發(fā)行銀行的流動性需求。在一個Tokens化商業(yè)銀行貨幣用例豐富、技術(shù)效率提升的生態(tài)中，存款Tokens或?qū)⒊蔀槭聦嵣系闹Ц妒侄?、價值儲藏及營運資本，并可能在鏈上經(jīng)濟(jì)中頻繁更換錢包而極少兌回法幣。

與傳統(tǒng)存款及其他銀行負(fù)債一樣，現(xiàn)行流動性、資本和風(fēng)險管理框架已要求銀行：

對壓力情形下存款Tokens潛在的贖回行為進(jìn)行充分分析；

持有審慎且充足的資金與流動性緩沖。

此外，被巴塞爾銀行監(jiān)管委員會標(biāo)準(zhǔn)化方法認(rèn)定為全球系統(tǒng)重要性銀行（G-SIBs）的機構(gòu)，還需額外持有資本以吸收損失。新加坡金管局近期發(fā)布的咨詢文件亦呼應(yīng)“現(xiàn)行銀行監(jiān)管足以覆蓋存款Tokens發(fā)行”的觀點，提出：

無需對發(fā)行存款Tokens的銀行施加額外的準(zhǔn)備金或?qū)徤饕螅?/p>

現(xiàn)有資本、流動性、反*洗*錢/反恐融資、技術(shù)風(fēng)險管理等規(guī)定已足以保護(hù)銀行及客戶。

2022年6月，日本國會通過穩(wěn)定幣法律框架；日本金融廳正根據(jù)新法擬定細(xì)則，允許銀行以存款形式發(fā)行穩(wěn)定幣，并明確指出銀行已受審慎監(jiān)管，穩(wěn)定幣持有人將與傳統(tǒng)存款人一樣享有存款保險。紐約聯(lián)邦儲備銀行工作人員亦撰文指出，在美國，Tokens化存款或成為頗具吸引力的Crypto形態(tài)，因其可借力現(xiàn)行運轉(zhuǎn)良好的銀行與支付體系。

目前，全球尚未就穩(wěn)定幣儲備的構(gòu)成、儲備信息披露的頻率，以及持有人的贖回權(quán)利制定統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)。因此，不同穩(wěn)定幣發(fā)行方的做法差異較大，各地區(qū)監(jiān)管要求也不盡相同，這些做法在面對可能達(dá)到系統(tǒng)性重要規(guī)模、并具有廣泛地理影響的穩(wěn)定幣時，可能不足以應(yīng)對潛在風(fēng)險。即便在最佳實踐被采納的情況下，這些標(biāo)準(zhǔn)也需在流動性最為緊張的壓力時期，或隨著穩(wěn)定幣規(guī)模擴(kuò)大而持續(xù)維持。

盡管目前尚缺乏普遍接受的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，穩(wěn)定幣儲備正越來越多地以定期但自愿的方式接受審計。同時，部分市場也已開始推動穩(wěn)定幣監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的制定，例如：國際金融穩(wěn)定理事會（FSB）近期提出的穩(wěn)定幣指導(dǎo)方針、新加坡金管局（MAS）發(fā)布的相關(guān)咨詢文件、日本金融廳擬議的《穩(wěn)定幣法案》，以及歐盟正在推進(jìn)的《加密資產(chǎn)市場法規(guī)》（MiCA）。4.2風(fēng)險傳導(dǎo)

如果對穩(wěn)定幣發(fā)行方或存款Tokens出現(xiàn)擠兌，而發(fā)行方持有的現(xiàn)金又不足以滿足流動性需求，則可能被逼大規(guī)模拋售資產(chǎn)換取現(xiàn)金，從而擾亂傳統(tǒng)市場。

相比非銀行機構(gòu)，全球系統(tǒng)重要性銀行（G-SIB）發(fā)行存款Tokens時，因其資產(chǎn)負(fù)債表龐大且多元化、可獲得央行應(yīng)急融資（如美聯(lián)儲貼現(xiàn)窗口），并在部分司法管轄區(qū)享有存款保險計劃，故更不易出現(xiàn)引發(fā)資產(chǎn)甩賣的擠兌式威脅。若發(fā)行存款Tokens的銀行面臨突發(fā)且巨額的流動性需求，上述緩沖機制可降低其被迫采取緊急措施并產(chǎn)生連鎖市場沖擊的概率。

Crypto所運行的共享賬本若發(fā)生中斷，也可能引發(fā)更廣泛的金融穩(wěn)定擔(dān)憂。任何Crypto發(fā)行方都需建立與Blockchain環(huán)境（包括公有鏈及其他共享賬本）交互的控制措施，以防這些新平臺被利用來破壞金融體系。

歷史上，銀行已多次安全地演進(jìn)并采用重大新技術(shù)，將新技術(shù)給機構(gòu)本身及其所處體系帶來的操作性風(fēng)險降至最低。鑒于以往技術(shù)躍遷的深遠(yuǎn)影響，銀行具備繼續(xù)現(xiàn)代化以適應(yīng)新興技術(shù)的充足能力。互聯(lián)網(wǎng)與“開放銀行”轉(zhuǎn)型便是兩個相關(guān)且顯著的例證：互聯(lián)網(wǎng)曾帶來支付清算與結(jié)算的新型連接與通信方式，催生了網(wǎng)上銀行與數(shù)字支付的持續(xù)演進(jìn)，新冠疫情更進(jìn)一步加速了這一趨勢；近年金融機構(gòu)又不得不適應(yīng)與“開放銀行”相關(guān)的信息共享新范式，尤其是在歐洲《支付服務(wù)指令（PSD2）》的強制要求下。

自互聯(lián)網(wǎng)第一波普及、告別緩慢僵化的通信方式以來，銀行及其監(jiān)管者已就新技術(shù)對創(chuàng)新與風(fēng)險管理的影響積累了日益精深的經(jīng)驗，并在數(shù)字技術(shù)與現(xiàn)代銀行同義化的過程中不斷適配、成熟并加固自身基礎(chǔ)設(shè)施。Blockchain技術(shù)的采用，正是銀行把互聯(lián)網(wǎng)驅(qū)動的創(chuàng)新應(yīng)用于信息交換（包括Tokens——不過是表達(dá)所有權(quán)與價值交換的另一種信息形式）的自然延續(xù)。

將去中心化Blockchain賬本用作支付基礎(chǔ)設(shè)施，也可能需要行業(yè)在協(xié)議治理方面進(jìn)行創(chuàng)新。在基礎(chǔ)設(shè)施層與應(yīng)用層，去中心化協(xié)議均依賴多數(shù)共識來整合變更。公有協(xié)議的某些決策若獲多數(shù)通過，可能與特定機構(gòu)的偏好相左，進(jìn)而影響其他資產(chǎn)、協(xié)議及用戶。對此，銀行同樣擁有開發(fā)與運營關(guān)鍵治理基礎(chǔ)設(shè)施的業(yè)績記錄：例如，跨境支付核心基礎(chǔ)設(shè)施SWIFT即是一家由其金融機構(gòu)成員內(nèi)部治理驅(qū)動的合作組織。

又如，美國“實時支付（RTP）網(wǎng)絡(luò)”由清算所協(xié)會（TheClearingHouse，TCH）——一家銀行業(yè)協(xié)會兼支付公司——于2017年設(shè)立。RTP是重要基礎(chǔ)設(shè)施，2022年第三季度處理4,500萬筆交易，為美國40多年來首個新建的核心支付基礎(chǔ)設(shè)施。其開發(fā)建設(shè)由TCH旗下25家股東銀行協(xié)作推動，并對所有美國存款類銀行開放。

對比非銀行穩(wěn)定幣，可發(fā)現(xiàn)當(dāng)前大型美元掛鉤穩(wěn)定幣主要依賴儲備資產(chǎn)來應(yīng)對擠兌風(fēng)險。在壓力時期與大規(guī)模贖回情境下，它們只能通過變現(xiàn)儲備資產(chǎn)來滿足需求，這可能給更廣泛的市場帶來壓力。盡管其規(guī)模尚不足以觸發(fā)此類風(fēng)險傳導(dǎo)效應(yīng)，但若穩(wěn)定幣儲備仍集中于少數(shù)安全資產(chǎn)，隨著規(guī)模擴(kuò)大，仍可能對其依賴的有限資產(chǎn)形成擠壓。歐洲央行曾估算，Meta已終止的Libra穩(wěn)定幣項目若落地，其所需A+評級歐元區(qū)短期政府債務(wù)可能超過市場可供總量。

上述風(fēng)險可通過監(jiān)管與行業(yè)實踐逐步化解，例如允許穩(wěn)定幣儲備多元化至其他資產(chǎn)（包括銀行存款），并要求發(fā)行方持有超出儲備價值的額外資本。然而，儲備資產(chǎn)廣泛多元化與其穩(wěn)定性之間可能存在權(quán)衡，或帶來非預(yù)期影響。

正如鏈上去中心化金融協(xié)議在不同穩(wěn)定幣之間管理流動性一樣，未來也可能出現(xiàn)專為存款Tokens設(shè)立的流動性池。只要這些存款Tokens的鏈上流動性池由Tokens持有人自發(fā)在去中心化交易平臺上提供Tokens作為流動性，并且只要此類池子因滿足實際需求（例如通過市場機制實現(xiàn)不同存款Tokens之間的可替代性）而持續(xù)存在，那么Tokens化過程本身就不應(yīng)導(dǎo)致定價差異。相反，這些流動性池應(yīng)體現(xiàn)存款Tokens作為金融資產(chǎn)的可替代性。4.5技術(shù)互操作性

若缺乏足夠的技術(shù)互操作性，使不同形態(tài)貨幣之間的實際兌換得以實現(xiàn)，那么存款Tokens之間或與鏈下存款之間的“經(jīng)濟(jì)可替代性”便失去意義。

最自然的技術(shù)互操作性將首先出現(xiàn)在同一家銀行發(fā)行的存款Tokens與其非Tokens化存款之間，因為銀行必然會把贖回流程與自身核心銀行系統(tǒng)打通；由此再延伸到現(xiàn)金及通過非Tokens化存款可接入的其他支付軌道。真正的互操作性挑戰(zhàn)，將主要體現(xiàn)在不同發(fā)行機構(gòu)的Tokens之間交換，或由非發(fā)行銀行把Tokens贖回為非Tokens化貨幣的場景。

盡管“通用賬本”在跨銀行系統(tǒng)之間提供最高程度的互操作性并帶來相應(yīng)收益，但結(jié)構(gòu)更簡單的“共享賬本”對受監(jiān)管機構(gòu)的采納阻力更小，且相對現(xiàn)有系統(tǒng)已是顯著升級。正在開發(fā)的共享賬本旨在在治理清晰、系統(tǒng)內(nèi)所有銀行身份已確知的環(huán)境中，加速支付清算與結(jié)算。

行業(yè)需要制定Tokens標(biāo)準(zhǔn)，并審慎選擇發(fā)行鏈及跨鏈橋接方案，以通過全行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)與最佳實踐，促進(jìn)不同銀行體系間的技術(shù)互操作。銀行若要發(fā)行存款Tokens或提供相關(guān)服務(wù)，必須熟悉Tokens及其底層技術(shù)，并尋找傳統(tǒng)服務(wù)與新型Blockchain服務(wù)之間的高效連接點。

在跨鏈運營時，穩(wěn)定幣與存款Tokens將面臨類似挑戰(zhàn)，而穩(wěn)定幣已率先體驗這些難題：

穩(wěn)定幣常被“橋接”至不同Blockchain，或在網(wǎng)絡(luò)不互通時被“包裝（wrapped）”；

由于發(fā)行方通常不會原生支持所有需求鏈，也不提供官方橋接協(xié)議，橋接與包裝多由第三方智能合約實現(xiàn)，帶來額外的操作與技術(shù)風(fēng)險。

存款Tokens的成功將取決于其自身生態(tài)之外的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，這要求：

傳統(tǒng)金融系統(tǒng)與Blockchain之間；

不同Blockchain之間；

與同一鏈上其他資產(chǎn)之間；

實現(xiàn)互操作。任何推進(jìn)都必須以“負(fù)責(zé)任且知情的創(chuàng)新”為核心，并立足于當(dāng)今適用于銀行的高技術(shù)及操作風(fēng)險管理標(biāo)準(zhǔn)。五、結(jié)論

隨著數(shù)字交易在規(guī)模與復(fù)雜性上的不斷增長，存款Tokens有望成為Crypto的堅實基石，并構(gòu)成更廣泛Tokens化資產(chǎn)生態(tài)體系的重要一環(huán)。其技術(shù)特性、與成熟銀行監(jiān)管框架的高度契合，以及通過銀行業(yè)與金融服務(wù)的自然融合，使存款Tokens具備成為Crypto領(lǐng)域“穩(wěn)定錨”的潛力，同時引領(lǐng)商業(yè)銀行貨幣——全球使用最廣泛的貨幣形式——進(jìn)入一個全新的增強時代。

重要的是，存款Tokens的存在并不需要以排斥其他創(chuàng)新為代價。Crypto格局仍在演進(jìn)之中，未來多種貨幣形態(tài)將并存并競爭，以服務(wù)于不同的用例。存款Tokens可在整體生態(tài)中發(fā)揮寶貴作用。例如，它們可與基于Blockchain的批發(fā)型央行Crypto（CBDC）形成共生關(guān)系，進(jìn)一步強化當(dāng)今的雙層銀行體系，并為CBDC融入銀行業(yè)提供天然橋梁。存款Tokens還可通過吸納全球?qū)π屡d領(lǐng)域日益增長的部分需求、支撐不同市場（包括某些穩(wěn)定幣發(fā)行機構(gòu)無意服務(wù)的機構(gòu)細(xì)分市場），助力整個BlockchainCrypto空間的穩(wěn)定。

銀行、政策制定者與監(jiān)管機構(gòu)均應(yīng)針對不同Crypto形態(tài)，逐一評估其獨特的風(fēng)險與收益。存款Tokens根植于銀行現(xiàn)有的存款業(yè)務(wù)，與非銀行穩(wěn)定幣或CBDC并非同質(zhì)產(chǎn)品；創(chuàng)新與監(jiān)管框架應(yīng)充分認(rèn)識到這些區(qū)別。若要讓存款Tokens在傳統(tǒng)銀行體系與Blockchain之間構(gòu)建富有成效的聯(lián)結(jié)，它們必須在設(shè)計與監(jiān)管上均體現(xiàn)為傳統(tǒng)體系的延伸。

存款Tokens已具備良好的定位，能夠幫助Crypto格局走向穩(wěn)定與成熟。因此，它們值得那些尋求創(chuàng)新的銀行、希望建立適宜監(jiān)管以塑造這一演進(jìn)空間的監(jiān)管者，以及期望與Crypto交互的更廣泛金融體系參與者，給予獨立且深入的考量。